在老鄉雞、鄉村基沖擊資本市場紛紛折戟之后，各家對“中式快餐連鎖第一股”的爭奪未有定論。

近日，老娘舅餐飲股份有限公司 （下稱“老娘舅”） 遞交掛牌申請，計劃通過四板專精特新“綠色通道”掛牌新三板。

這距離老娘舅今年11月終止滬市主板IPO僅月余。

在滬深IPO收緊之際， 老娘舅此次申請掛牌新三板或意圖改道北交所上市。

股權結構上，老娘舅創始人楊國民和其子楊峻琿分別直接持有公司39.58%、8.96%的股份，楊峻琿另通過三個員工持股平臺間接控制公司共4.55%的股份，二者構成一致行動人、為老娘舅的實控人。

其中，楊國民已與部分投資者簽訂了對賭協議，一旦北交所IPO失敗，其將面臨股份回購的壓力。

今年以來，得益于線下餐飲消費全面恢復，老娘舅的業績表現也大為回暖：今年上半年實現營收8億元，同比增長27.46%；實現凈利4503.66萬元，同比增長近60倍。

與此同時，老娘舅的增長天花板隱現，2021年至今年上半年，其分別凈增47家、5家和10家門店，且集中在浙江省、江蘇省和上海市，難走出長三角地區。

作為對比，發跡于安徽的老鄉雞全國門店數量早已超過1千家，并且將門店開到了北京和廣州等地。

而從盈利表現來看，老娘舅等中式連鎖快餐的利潤仍薄如蟬翼。今年上半年其毛利率達到18.94%，不僅低于同期中餐連鎖品牌九毛九 （9922.HK） 和海底撈 （6862.HK） ，甚至遠低于味知香 （605089.SH） 和千味央廚 （001215.SZ） 等預制菜制造企業。

究其原因，壓著原材料、房租和人力三座大山，且大部分門店為直營店的老娘舅盡管用上了預制菜包，在開更多門店打造出規模效應之前，仍賺的辛苦錢。

但問題是打工人真的需要這么多相似的預制菜加工坊嗎？

沖擊北交所在即

此番老娘舅申請掛牌新三板或意在北交所。

申報材料顯示，老娘舅實控人楊國民已與深圳市領匯基石股權投資基金合伙企業 （有限合伙） 以“北交所上市成功與否”簽訂了對賭協議，若老娘舅的北交所IPO以失敗而告終，則回購權等特殊權利條款將恢復效力，屆時楊國民、楊峻琿或將面臨一定的回購壓力。

不過老娘舅此前的目標板塊并非北交所，而是滬市主板。

2022年7月，老娘舅曾在中信證券的保薦下向證監會遞交主板IPO申報材料，但最終在今年11月以中信證券撤回保薦材料而宣告IPO終止。

但彼時老娘舅相關工作人員對媒體表示，“公司將對資本市場路徑重新研判，規劃其他路徑的上市可行方案。”

這意味著在主板IPO終止僅1個月余，老娘舅就向股轉公司遞交了新三板掛牌申請。

如此之快的轉向，或許也給餐飲類企業提供了重要的IPO路徑參考。

今年年初，一則關于“食品、餐飲連鎖、白酒等被歸類為紅燈行業”的企業滬深主板IPO受阻的傳聞在業內廣為流傳。

此后該消息雖然并未得到證實，但包括老鄉雞、德州扒雞等知名餐飲、食品企業的滬深IPO之路接連終止。

如此背景下，老娘舅快速轉向新三板掛牌，并籌劃北交所上市的方案或許可以給沖刺滬深IPO無果的食品、餐飲企業提供可復制的道路。

不僅如此，此前北交所在座談會中亦指出與滬深市場相比，其上市標準在行業、理念上都將更為包容。

在行業方面，除了房地產、金融業、《產業結構調整指導目錄》中規定的淘汰類行業 、學前教育及學科類培訓等業務企業外，食品等均在北交所支持上市的行業范圍內。

一位北京的投行人士預計，在政策鼓勵的背景下，此后或將還有計劃上市的餐飲、食品企業向北交所發起沖刺。

微利困境

盡管用上了預制菜，但壓著原材料、房租和人力三座成本大山的中式快餐連鎖仍然掙的是辛苦錢。

2022年，鄉村基 （旗下快餐品牌包括鄉村基和大米先生） 的凈利率僅為0.65%，而截至去年6月20日，老鄉雞的凈利率也僅為3.76%。

而老娘舅也沒比同行過得更滋潤，2020年至2022年，其凈利率分別為1.8%、4.19%和2.56%。

今年上半年，老娘舅凈利率達到5.69%，就已經創下歷史新高。作為對比，洋快餐肯德基和必勝客的母公司百勝中國 （9987.HK） 今年上半年凈利率達到9.36%。

原因也并不復雜，截至今年上半年，老娘舅402家門店中379家都是直營店，僅有23家加盟店，這意味著其主要以重資產模式擴張，速度更慢、對資金的需求也更大。

這能解釋近三年來老娘舅逐漸放慢的開店腳步——花自己的真金白銀開店總要謹慎些。

老娘舅的加盟店則主要依靠兩家加盟商浙江盈通餐飲有限公司 （下稱“浙江盈通”） 和湖州霖臻餐飲有限公司開拓。截至今年上半年，二者分別經營8和16家加盟店。值得一提的是，浙江盈通為國資浙江交通投資集團與老娘舅合資成立，二者分別持股67%和20%。

同行老鄉雞早在去年就大舉開放特許加盟，老娘舅對于加盟模式則更顯得謹慎。其在轉讓說明書中表示，預計未來三年浙江盈通將新增10家門店，霖臻加盟店維持不變，加盟店總數將達34家。

而從老娘舅、鄉村基和老鄉雞的門店主要分布來看，不難理解當下三者難盈利的處境。由于選址普遍位于客流高密度的區域，租金成本高企，但定位工作餐的屬性注定了三者的客單價有天花板。

據東吳證券分析師湯軍的研報，截至2021年9月30日，鄉村基旗下的大米先生的門店30%至40%位于商業區，40%～50%則位于辦公樓地下。據轉讓說明書，老娘舅的差別也不大，其超過7成的門店收入來自于社區商業體和商務商業體。

而近半數訂單靠外賣訂單則意味著，不僅有房東收租，還要面臨線上平臺“收租”。鄉村基招股書顯示，第三方外賣平臺收取的服務費占到該筆訂單收入的比例高達8%至22%。

擴張之難

與奶茶、咖啡、面館等消費賽道不同，中式連鎖快餐可能并不是一個靠資本催化就能無限擴張的業態。

原因有二：

一方面，消費者飲食習慣南北差異大，眾口難調，單一菜系難以“討好”全國消費者的胃。據共研產業咨詢，中餐市場格局分散，按門店來看，湘菜、川菜、魯菜和江浙菜分別占到16.5%、14.4%、11.3%和10.4%。

這反映在中式快餐連鎖的門店分布上。

目前創立于浙江湖州的老娘舅難走出長三角、成立于安徽的老鄉雞門店也集中于此。而成立于重慶、主打川渝菜的鄉村基和大米先生則成了三家中門店數量最多的，是老娘舅的二倍還多，看來辣味重口才是全國人民口味喜好的最大公約數。

另一方面，為節約成本的同時保證品控，預制菜幾乎成了快餐連鎖品牌的唯一解。但由于預制菜亦受運輸半徑限制，門店能否擴張還取決于中央廚房的產能及輻射范圍。此前老娘舅沖擊上交所的主要募資用途之一即為“供應鏈綜合基地建設項目”。

華東私募人士對華爾街見聞表示，中央廚房是連鎖餐飲品牌大規模開放加盟的前提條件，“中央廚房不在加盟店周圍，就沒法做，而且單品換新速度快，對中央廚房要求很高，需要大筆資金投入。”

不過，眾口難調的“中國胃”會讓品牌對做大規模投入更加謹慎。畢竟上一個有類似想法的巴比食品 （605338.SH） 在華東市場之外產能空轉就是前車之鑒。

本文來自： 華爾街見聞 ，作者：張瀚文