一家火鍋店，即將擁有第三家上市公司。

7月11日晚，海底撈發布公告稱，正在考慮將Super Hi公司股份進行實物分派方式的分拆，并以介紹上市方式于港交所主板單獨上市的可能性。Super Hi及其附屬公司主要于大中華區以外地區從事餐飲業務。

海底撈董事會認為，建議分拆符合公司及股東的整體利益，能夠讓Super Hi及集團其余業務在其各自地域范圍內獲得更好發展，并在一個獨立的上市平臺上產生未來的增值收益。

不過，目前Super Hi尚未向香港聯交所提出Super Hi股份的上市申請，分拆也尚未實現。也就是說，海底撈分拆海外業務獨立上市剛剛進入動議階段，尚未取得實質進展。

分拆完成后，Super Hi將成為海底撈和頤海國際之后，張勇麾下第三只“火鍋股”。

根據公告，Super Hi計劃采用“實物分派+介紹上市”的方式。一位投資圈人士向盒飯財經（ID: daxiongfan）表示，“實物分派”意味著Super Hi將股份直接分給現有股東，而非先折算成現金再分配；而“介紹上市”意味著不發新股、不融資，上市只是為了增加流動性。這樣做的好處是省去了發行新股、路演配售等環節，加快上市流程。

但從宏觀環境和資本市場風向來看，現在并不是“火鍋股”沖刺IPO的好時機。

此前，張勇麾下的頤海國際和海底撈分別在2016年和2018年登陸港交所。其中，海底撈上市后市值很快沖破千億港元，創始人張勇夫婦身家超560億元。

隨后幾年間，在消費升級浪潮的驅動下，海底撈股價一路飆升，“火鍋茅”聲名遠揚，成為最引人注目的港股餐飲標的。然而，2020年初的新冠疫情改變了一切。

在疫情爆發后，張勇過于樂觀地估計了好轉時間，隨后展開逆勢擴張，試圖搶食低租金的紅利。然而，疫情的延續時間遠遠超過了他的預期，海底撈和頤海國際的股價在2021年初達到歷史高點后大幅跳水，市值萎縮80%以上。

兩只股票長期低迷，不僅套牢了大批二級市場投資人，也讓張勇及海底撈管理層倍感壓力。海底撈在2021年底啟動改革計劃，關閉大批虧損門店，張勇也讓出了CEO職務。

如今，在資本市場并不看好消費賽道的情況下，海底撈把海外業務這塊相對優質的資產剝離出來，單獨掛牌上市，有助于投資者借機“回血”；如果后續股價走勢不錯，海底撈作為股東也有望從中獲得資金補充。

更關鍵的是，盡可能把餐廳這一核心業務做輕，一直是海底撈自救的重要手段。通過分拆海外業務，張勇及管理層將能夠把更多精力和資源集中在國內板塊，盡快消除過度擴張的負面影響，帶領整個公司走出低谷。

01

整體來看，海底撈此次計劃拆分的海外業務規模不大、收入不高，但也不乏客單價高的亮點。

海底撈在2021年報中披露，截至去年底，海底撈在全球開設1443家直營餐廳；其中包括中國大陸以外的114家門店，貢獻了27.22億元收入。

以8%的門店數量，創收占全公司6.9%的營收，海底撈海外門店的經營表現并不算驚艷。但得益于更高的客單價，它們理論上具有更高的利潤天花板。

財報顯示，2021年海底撈海外餐廳的人均消費為197.9元人民幣，相當于公司平均值的1.9倍，中國大陸一線城市的1.8倍。

此外，2020至2021年，海底撈國內一線城市的顧客人均消費從116.2元降至111.8元，二線城市從105.7元降至101.7元，三線城市從100.2元降至95.7元。相比之下，海外餐廳的人均消費從192.6元增至197.9元，表現出良好的成長性。

不過，由于不同國家的市場環境和餐飲文化迥異，海底撈的海外業務并非想象中那么賺錢。

目前，海底撈除中國大陸和港澳臺外，還在新加坡、越南、馬來西亞、印度尼西亞、韓國、日本、英國、美國、加拿大和澳大利亞等十多個國家設有店面。這些店面主要分布在東南亞、東亞和北美，而這里也是華人較為密集的地區，有利于拓展火鍋餐飲。

其中，新加坡的表現十分出色。根據海底撈2018年上市時披露的數據計算，彼時新加坡門店的單店年收入高達5900萬元人民幣，而國內一線城市為4600萬元，二線城市為4400萬元，三線及以下城市為2200萬元。

新加坡高達70%的華人占比，是海底撈大獲成功的關鍵。這也意味著，這里的經驗很難被復用到其他海外市場。

根據招股書，彼時中國臺灣的海底撈單店年收入約為3200萬元，僅略好于大陸三線城市；日本、韓國只有2000多萬，中國香港僅為1600萬。

這里面有海外門店翻臺率偏低的因素。根據財報，2020年，海底撈餐廳的翻臺率約為3.5次/天，而大陸以外門店僅為2.8次/天；2021年，前者降至3次/天，后者則進一步萎縮至2.3次/天。

更關鍵的是，海底撈主打的四川火鍋，以及引以為傲的“飽和式服務”，在不少海外市場遭遇了水土不服。

早在2013年海底撈進入美國市場時，就有媒體在報道中指出，走進海底撈洛杉磯店吃飯的顧客中，美國人只占10%。海底撈不得不進行調整，把大火鍋改成小火鍋，以滿足外國人分餐的習慣；同時也取消了腦花、鴨腸等美國人不習慣的內臟食材。

此外，海底撈國內餐廳的服務員有時會根據顧客閑聊內容，主動提供一些免費食品和服務。中國消費者大都將其視為“福利”，但對于外國人而言，這有可能涉及侵犯隱私。海底撈美國首家餐廳開業后網絡評分不佳，或許與此頗有關系。

海外業務的種種挑戰，有可能對Super Hi拆分掛牌后的股價表現造成拖累。不過，相較于Super Hi的股價表現，輕裝上陣才是張勇及管理層的考量重點。

02

海底撈啟動海外業務分拆，恰逢其底料供應鏈業務赴港上市七周年。

海底撈成立十幾年里，素來有分拆成熟業務、降低公司財務壓力和管理復雜度的歷史，并取得了相當出色的成績。其中，以火鍋底料為主的供應鏈業務，是張勇主導的分拆戰略的典型案例。

早在2005年，海底撈就成立了成都分公司，專門從事火鍋底料生產。兩年后，該公司的客戶不再局限于海底撈，而是通過商超等線下渠道向第三方售賣。

到了2014年，海底撈底料已經成為一門大生意，相關的分拆同步啟動。海底撈通過一系列公司設立和股權操作，將這塊業務注入境外上市主體公司。2016年7月13日，更名后的頤海國際在港交所掛牌。

事后來看，這一拆分堪稱雙贏：彼時正處于擴張期的海底撈變得資產更輕，能夠破啊得更快；而頤海國際也獲得了接觸更多外部客戶的契機，并能夠在公開市場募集更多資金。

根據財報，2013至2021年，頤海國際的年收入從3.16億元增至59.4億元，年復合增長率為44.3%；歸屬母公司的凈利潤從0.22億元增至7.66億元，年復合增長率為55.8%。

或許是受到頤海國際成功分拆的鼓勵，海底撈從2014年起，陸續將更多模塊拆分出來獨立運營。

例如，它在2014年6月成立了蜀海（北京）供應鏈管理有限公司，主要負責火鍋食材的自采和外購、清洗入庫、配送等服務。

與頤海國際主營的底料、蘸料等相比，蜀海的業務更“重”，對于倉儲配送的要求更高。通過將其拆分，海底撈能夠進一步降低上游供給環節的成本。

隨后幾年間，海底撈還把人力資源模塊獨立出來，組建微海咨詢，除了給海底撈招聘和培訓員工，還向其他餐飲企業提供服務；IT系統也是拆分對象，海底撈與用友合資成立“紅火臺”，提供會員管理、庫存管理、運營管理等餐飲SaaS服務。

截至目前，海底撈沿著火鍋價值鏈，拆分出一系列大大小小的公司，覆蓋食材、調味品、人力資源、IT系統、店面裝修等環節。而海底撈負責最關鍵的餐廳經營，居于中樞地位。

股權方面，張勇及管理層通過錯綜復雜的持股關系，牢牢控制局面。頤海國際等公司的實控人與海底撈高度一致，讓張勇不需要承擔過多的具體管理職責，就能掌控整個海底撈帝國的前行方向。

可以預見，未來Super Hi完成分拆、登陸港股，仍將采用與頤海國際等類似的模式。它可以通過IPO引入更多投資者，但短時間內其核心股東并不會發生變化，控制權也將繼續留在海底撈體系內。

03

拆分海外業務，是張勇拯救海底撈的又一個重大舉措。

過去一年多，海底撈在經歷了逆勢擴張的挫敗后，開始調轉船頭、嘗試做“小”。2021年11月，海底撈啟動“啄木鳥計劃”，嘗試“啄”出那些業績糟糕、看不到改善希望的門店，減輕運營壓力。

根據財報，截至2021年底，海底撈因啄木鳥計劃關店260家，占全年關店總數的94%。因關店產生的一次性損失、減值損失和減值計提等超過36.5億元。

從戰術層面上來看，啄木鳥計劃取得了初步勝利。2021年全年，海底撈虧損41.6億元，低于公司此前預計的最高虧損45億元。

但與此同時，海底撈的膨脹趨勢并未得到真正扭轉。

除了閉店，海底撈也在不斷開出新店。整個2021年，海底撈新開餐廳421家，減去因啄木鳥計劃及其他原因關閉的276家，凈增145家。截至年底，海底撈全球門店達1443家，其中中國大陸1329家。

翻臺率方面，海底撈略有改善，但成效不大。今年3月接替張勇成為CEO的楊利娟曾透露，2021年海底撈餐廳的總體平均翻臺率為3.0次/天，同店翻臺率為3.5次/天；2021上半年分別為3.0次/天及3.4次/天，兩項數據基本持平。

而到了2022年，上海、北京等多個城市出現疫情反復，餐飲堂食被暫停了一段時間，海底撈的經營壓力驟然增大。

公開信息顯示，一線城市餐廳為海底撈貢獻了約20%的營收。倘若北京、上海等地的餐廳無法開放堂食，僅靠外賣顯然難以撐起海底撈的運營成本。

招銀證券此前在一份研報中預計，3月以來的疫情反彈給海底撈帶來外部風險，將22/23財年的凈利潤預測分別下調8.8％和0.8％。浙商證券則預測，海底撈的門店數量將進一步下滑，6月底一至三線城市門店數量（不包含存續但停業的門店）分別較上年同期財報數據再下降27家、14家、51家，下降比例分別為10.9％、2.68％、9.12％。

更少的門店和更低的翻臺率勢必影響財務業績，進而反映在股價上。面對這種局面，將情況相對較好的海外業務切割出來，“單飛”上市尋求更高估值，是一個略顯無奈但也符合邏輯的選擇。

但單純做減法，并不足以從根本上化解海底撈當前的困局。如何繼續吸引年輕人進店消費，將是海底撈真正的長期挑戰。

此前，受到疫情困擾后，海底撈嘗試通過孵化子品牌來對沖負面影響，陸續推出秦小賢、撈派有面兒、十八汆、佰麩私房面、孟小將、駱大嫂、飯飯林、制茶樂園、喬喬的粉、苗師兄鮮炒雞等多個子品牌，試圖趕上新消費的末班車。

然而，這些五花八門的子品牌并未給海底撈帶來多少收入。財報顯示，海底撈2021年營收中，餐廳收入的占比仍然高達96%。

字母榜曾在《海底撈張勇需要成為“時間管理大師”》一文中指出，海底撈的破局之道埋藏于用戶金礦。用戶愿意花費兩三個小時排隊吃飯，海底撈卻似乎從未想過如何深挖其中蘊含的價值，只是在免費美甲、手機貼膜等玩法上做文章。張勇需要在消費者用腳投票之前，變身“時間管理大師”，找到第二增長曲線。

如今，剝離海外業務箭在弦上，海底撈將變得更加輕巧，有望為張勇及管理層提供了更多變革契機和回旋空間。但海底撈仍需要繼續轉換思路，站在火鍋之外重新審視這項帶有很強社交屬性的火辣生意。